张懿宸：PE在中国显然仍有大的发展空间。即使前年，中国PE体量相对于宏观经济仍然是不成比例的。我记得的数据，目前PE投资额占中国GDP不到1%，而美国2007年的这一数据已经是5%。因此从绝对规模上看，PE即使在历史上最美好的时光也没有达到合理发展的水平。

金融危机之下，中国PE行业受到了打击。我觉得这其中有这么几个原因，其一是大家一直在说的PE投资到后期已经非常不理性了。另一个原因则是相当有中国特色的。中国PE模式在过去10年中，一直走的是两头在外的模式：从海外融资、到海外市场退出。融资市场也有周期性，会随着市场环境的变化而变化，国际金融风暴出现后，国际上的钱差不多都没了。此次行业调整，至少把PE融资中的结构性问题暴露出来了。

《21世纪》：此次危机后，中国的PE行业会出现怎样的模式调整？

张懿宸：首先各家基金可能会更依据自己的特性，选择更适合自己竞争优势的投资谱系。大家都知道，PE在中国的投资中成长期投资(Growth Capital)占了很大一块，事实上在那个非理性年代，大家都涌到了这个阶段。

其次我认为PE的暴利时代已经过去了，之后会逐渐回归理性：那些靠投资以后的增值服务、靠一段时间内把被投企业做得更优秀的PE基金才能赚钱。2002年、2003年期间，那个时候鼎晖们用七八倍的估值(市盈率，Price/Earnings Ratio)投资一家企业，以十几倍的市盈率从市场退出，用几年时间赚一倍、两倍，这还是理性的。但后来企业出价15倍、20倍，却仍然有人争抢，指望着二级市场给出30倍、40倍的溢价。击鼓传花，结果却发现最后没人接盘了，因为全球资本市场都垮掉了，市盈率缩水到10倍左右。

《21世纪》：创业板的话题现在很热，但这在多大程度上能解决退出渠道问题？目前在中国活跃的大部分基金仍然是外资的，红筹如果很难解禁，是否这些外资PE在中国的模式，也要求变？

张懿宸：首先我认为往前走总比停滞不前强，创业板起步总归是又多了一种退出的渠道。当然需要一段时间来完善，中国这么大一个经济体，又有那么多钱。但倘若因为目前市场结构的不尽合理，而让所有的公司都到海外去上市，这也不正常。比如全国人民现在都用中国移动(China Mobile)，但是中国人却买不到中国移动的股票，这说起来确实可笑。

从基金管理的角度，基金管理人肯定有海外上市的要求，但政府是否一定要考虑基金的这方面要求，我个人也不能这么要求。

若此后红筹解禁，是否仍会像以前那样，所有公司都仍倾向于海外上市？这与资本市场发展有关系，政府审批、监管的透明度低，这是现在的核心问题。我想大家也不见得一定要舍近求远，谁又能说新浪回到国内，其价格就一定不会比美国高呢？问题是现在国内排队与最后能否上没有因果关系。做投资最怕的就是不确定性。