本杰明·格雷厄姆的价值精神被他的衣钵传人沃伦·巴菲特所继承，尽管巴菲特旗下的伯克希尔·哈撒韦公司从不分红，但他的目光瞄准的从来都是现金分红丰厚的企业，从其一直钟爱的保险公司Geico到贡献35亿美元收入的中国石油无不如此。

钟爱分红，自己却不分红，巴菲特对其导师的学习可谓“领会精神”。然而，在号称拥有大量巴菲特拥趸的中国资本市场上，上市公司对巴菲特的“学习”却只剩下了“形式”：分红少成为常态态，至于对股东负责的精神，还没有进入投资者的心里。

积弊需要制度化的破解方案。证监会《关于修改上市公司现金分红若干规定的决定》，将分红这一市场基础的制度性问题再次提上台面。

分红积弊

精确评价股息率大小历来困难，考察中国单个上市公司的股息情况当然也会遭遇同样的难题，但对于中国股市整体分红数据仍难掩投资者回报畸低的尴尬。

统计数据显示，中国股市发展的前13年，上市公司分红累计只有2167亿元，其中流通股股东只得到678亿元。而其间，A股投资者共向上市公司支付了近1.4万亿元。

而美国过去50年中上市公司收益大约有50%作为股利发放给股东。即使低利率的环境下，美国上市公司的现金分红股息率仍然比货币市场基金利率高出0.5至1个百分点。

中国上市公司的分红水平低，已经是不争事实。

民生证券分析师路阳说，上市公司很少的现金分红，在一定程度上打击了A股投资者对市场的长期预期，特别是机构投资者长期持有股票的信心。

A股如今的暴跌，更暴露出A股市场短线炒作，缺乏长期投资机制，良性分红机制缺失则是原因之一。

即使对于有分红意愿的公司，其股息政策也往往值得商榷。

国元证券宏观策略小组分析师郑旻表示，中国上市公司往往是周期高点业绩好的时候隐藏利润，不肯分红；一旦周期趋降，业绩不佳，为了维持股价，却送得反而多了。不过大部分公司最后前几年积累的利润，最后都不知何踪。

在中国股市建立后的很长时间里，“净利润”在上市公司主要参考目标，而分红指标却鲜有提及。质疑者称，这种导向促使上市公司误入报表粉饰业绩作假迷途，而如果能真金白银进行现金分红，粉饰现象将会难得多。

多年来，即便在面临强烈分红呼声，上市公司掏出真金白银依然迟疑。相反，更乐意的方式是通过股票红利 “回报”投资者。

统计显示，在国内A股市场送股的分红方式占的比重比较大，在2007年905家分红的上市公司中，只现金分红的有504家，占比55.69%，只送股的有108家，占比11.9%，现金分红与送股同时进行的有293家,占比32.37%。

股票股利方式使持有股票的中小股东继续承担股价波动的风险。

拿国内上市公司和美国上市公司进行比较稍显遥远，那么与香港的H股或红筹公司分红数额，同样呈现出巨大落差。

中石油、中石化、中国移动、中国联通四家公司当初境外上市融资不过百亿美元，但是随后四年海外分红就超过千亿美元，投资回报十倍于当初。而在A股市场上，这样的分红回报绝无仅有。

略感安慰的是，情况正在悄然发生变化。2005年至2007年，现金分红的上市公司分别达621家、698家、779家，占所有上市公司总数的比例分别为45%、48%、50%。上市公司现金分红总金额逐年创新高，自2005年和2006年分别为729亿、1163亿，至2007年更是达到创纪录的2757亿，占全年净利润9483亿元的29%，而这一数字在英国、日本和中国香港的上市公司为40-50％。

联合证券分析师杨伟聪在研究报告中指出，经过股权分置改革和大型公司IPO后，社会优质资产陆续向上市公司汇集，随着营业规模的提升，上市公司分红派现能力也相应提高。

这既可以用来解释中国上市公司现金分红方面发生的可喜变化，也预示着政府引导或者强制分红的时机已经不可避免地来临了。

制度渐变

政府规范和引导早已有之，上市公司分红状况的变化在很大程度上得益于监管层的引导和强制性规定。

监管层历次出台的有关规定，正体现了“分红制度缺陷下的渐进变革”。

2001年3月28日，证监会发布的《上市公司新股发行管理办法》，规定上市公司申请再融资时，若最近3年未有分红派息，董事会需合理解释，主承销商应在尽职调查报告中予以说明。

2004年初，引发股市转折的“国九条”明确提出，要采取切实措施改变部分上市公司重上市、重筹资、轻回报的状况，为投资者提供分享经济增长成果、增加财富的机会。

其后，再融资条件开始趋于严格，三年不分配利润不再只是“解释”和“说明”。在当年12月7日发布的《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》中，证监会要求“上市公司最近三年未进行现金利润分配的，不得向社会公众增发新股、发行可转换公司债券或向原有股东配售股份”。规定中还同时列示了促使上市公司应实施积极的利润分配办法的其他规定。

而在2006年发布的《上市公司证券发行管理办法》中规定，上市公司发行新股须符合“最近三年以现金或股票方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的20%”，至此，拟再融资上市公司的分红比例开始有了限制性的规定。

与2004年发布的加强社会公众股股东权益保护的规定相呼应，在证监会发布的上市公司年报准则中也明确要求，上市公司应对报告期内盈利但未提出现金利润分配预案的公司，详细说明理由，同时说明公司未分配利润的用途和使用计划。

2008年8月分红新政中，管理层进一步提高上市公司申请再融资时上市公司现金分红的标准，在原有规定的基础上，要求《上市公司证券发行管理办法》中确定的再融资公司最近三年以现金或股票方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的百分之三十。

作为辅助措施，分红新政允许上市公司实施半年度现金分红，为降低分红成本，允许上市公司中期进行现金分红的，其财务会计报告可以不经会计师事务所审计。

新政要求上市公司应在年度报告中详细披露公司的现金分红政策以提高公司现金分红政策的透明度。但民生证券分析师路阳表示，仅以再融资作为促使上市公司分红的条件并不会有明显的约束力。更盼望国资委能够颁布国家控股的上市公司每年都按照一定利润比例进行现金分红的强制性规定，以央企分红来带动民营企业分红，在A股市场形成稳定分红的氛围和习惯。

影响力量

上市公司分红多少影响市场的收益模式，而机构投资者自出生之日起就被定位为价值投资的“定海神针”。

本世纪70年代以来，西方各国证券市场出现了证券投资机构化的趋势。统计数据表明，机构投资者市场份额70年代为30％，90年代初已发展到70％。

为改变这种投资者结构失衡的状况，证监会逐步培育和规范发展机构投资者。封闭式基金创立，三类企业资金和保险公司资金入市，以及之后的开放式基金成立，机构投资者开始影响市场。

机构投资者进入预期会熨平和减缓市场波动，然而现实距离期望却有些遥远。通过事后对操盘数据的研判揭示了中国的基金等机构们快进快出的短炒风格， 而今年以来的股市暴跌，基金和保险资金更是被认为是砸盘的元凶之一。

分红是影响基金行为的关键因素之一。由于上市公司分红少，收益的变现只能通过卖出股票实现，基金就难以维持长期持股。一位接受采访的基金经理表示，夸张地说，分红制度不革新，就是在“逼良为娼”。

不但如此，对养老基金这类追求该安全性和稳定现金流的机构来说，如果通过资本市场获得稳定、持续的收益，显然要依赖于上市公司持续而稳定的分红。而资本市场低分红的现状，对于培育此类长期持股机构投资者显然不利。

但机构投资者并非完全被动，推动市场和政策转变正是证监会着力推动机构投资者壮大内因之一。

2005年6月，国内首只红利基金的华夏红利基金成立，首发规模为7.69亿，主要投资于沪深两市在过去3年中进行过2次或2次以上分红的个股。之后，中海分红增利基金、国联分红增利基金、中信红利精选基金等相继成立，赫然已经形成了一个“红利型”基金的板块。

2007年1月，由友邦华泰基金的首只红利指数基金——上证红利ETF上市交易。上证红利指数以“现金股息率”这一价值指标作为选择成分股的首要标准，囊括了上证所现金分红最多、股息率最高的50只股票。

显然，机构投资者尤其是红利型基金的壮大，将有利于A股市场形成鼓励分红，及时回报投资者的良好氛围。

民生证券路阳指出，美国的上市公司乐于用分红来吸引投资者，连续保持较为稳定的红利支付率，投资者就可能对公司未来的盈利能力与现金流量抱有较为乐观的预期，愿意更多地投资于高红利的公司。

崇尚大比例分红的背后呈现的是对股东负责的精神，虽然不(少)分红的公司不一定是坏公司，但是，不对股东负责的公司显然一定不是好公司。