6月12日，小肥羊在香港联交所主板挂牌上市，3.18元的发行价对应了“二十几倍的市盈率”。上市当天，由于港股疲软，小肥羊盘前跌了8.8%，以2.90港元开盘。之后，多头力量发动反攻将股价拉升，公司股票尾市收于3.18港元，与招股价持平。

“小肥羊的估值可以参考味千拉面，市场对于它的估值取决于其潜在的持续性。”普凯基金主管合伙人姚继平表示。

据悉，普凯共投资了500万美元，占5%左右的股份。小肥羊上市后，普凯可以抛售一部分，其余股份的锁定期为六个月。如果仅按3.18元的招股价来计算，普凯的回报相当可观。

这是2005年以来，普凯基金投资组合中第四个上市的项目。

作为一个成立仅四年多的PE，在其投资的无锡尚德、南京中电、小肥羊、克里缇娜美容院等九个项目中，除了两个房地产项目外, 四个已经上市，其余的正在筹备上市。这样的结果正是姚继平所追求的。

一个个稳扎稳打的投资，也许和姚继平一直在制造业的背景分不开。从事投资之前，他曾相继在通用电器、RCA公司、德派克集团工作整整三十年。

投资也要“以品质为中心”

“普凯做任何事都是以品质为中心。”

在接受采访的过程中，姚继平始终强调这一点。

“企业的利润只是一个方面，我们更多的是看产品的市场前景、政府的政策导向、竞争对手的情况等，看完一个企业后我可能认为，即使公司前三年的表现都不错，不代表后三年会继续维持这样的增长，这样的话，我可能最终不会投资。”

2005年投资无锡尚德大获全胜之后，普凯基金主管合伙人姚继平面临着一个选择：要不要投太阳能上游的硅原料公司？

经过慎重考虑，姚继平选择了放弃，也就意味着放弃了不少赚快钱的机会。

近年来，随着太阳能行业的火热，硅原料的供应出现了大面积紧缺，一公斤硅料的价格一度从几十美元上涨到四百美元，原料供应商一夜间成了行业中的明星。

不过姚继平清醒地感觉到，整个产业链中技术含量最高的其实是电池片，这也就是他当初选择尚德及中电的原因。而当原料紧缺的时候，这个在产业链中价值较低的一环却被捧成了明星，绝对是个“短期的不正常现象”。

“可以预见，到了10年以后，电池片的需求跟不上原料的开掘，原料市场宽松了之后，这样的公司就开始找不到客户，那么硅料的价格必定一路下滑。作为一个投资人，我看不到它长期的支撑点在哪里。”他告诉记者。

尽管国内的硅料公司在美国一上市就受到热烈追捧，使不少投资人大赚了一笔，但姚继平并不后悔当初的选择，因为他不愿看到自己投资的公司未来可能在市场上大起大落。

“我们每一个投资动作都是以品质为核心，而非想着有机可乘。”他这样解释，“为此我们也放弃了很多机会。”

相比之下，他更愿意投资市场潜力巨大、技术能力过硬的公司，尽管有的公司甚至还没有制造出产品。

南京中电就是一个极好的例子。

2005年，姚继平最初接触中电时，那儿除了一些工房外，“什么都没有”。尽管中电当时的规模很小，但姚继平清楚地了解太阳能未来的发展，更重要的是，他发现团队的技术能力非常强。于是他相信，中电“将来的前途不可估量”。

据介绍，中电当时在实验室研究出来的产品能带来非常高的转换效率，其他的多晶硅电池能做到16%的转换率已属不易，但中电有能力做到20%以上。

“每一个百分点的转换率的提升，代表了8到9个百分点的成本的下降，中电如果能做到20%的转换率，你想想它的竞争优势有多大！”

于是，为表示普凯的诚意，姚继平每个月都会去一次中电，在“空空如也”的厂房内，姚继平和中电的董事长探讨着电池片的发展趋势，告诉他公司可以组建到海外去，如果要做中国最大的电池片厂，就必须上市。

在经历了三轮融资后，中电在纳斯达克上市了，尽管它在股市上的表现不尽如人意，但姚继平并不担心，因为他相信公司在将来还会有些技术优势的东西，“虽然它现在还没做出来，但产品在实验室里研制成功，说明它的基本能力在。”

这也就是普凯很早就能抛售中电的股票，却至今没有退出的原因。

普凯对品质的追求还体现在投资后的管理。在投资了小肥羊这家年年赚得钵满盆溢的公司后，姚继平并没有坐享其成，而是提出“要提升加盟店的服务品质和整顿加盟体系”。

据悉，小肥羊的有些加盟店非常糟糕，直接影响了公司的名声，假冒的小肥羊也随处可见，可是管理层当时“扩张很快，根本没有精力去管这些”。

在看清了这些缺点后，姚继平便没有闲着。他回忆道，“那时每次董事会都要开很久，我们一直在讨论应该削掉多少家店，每家店应该怎么去改善，新加盟店的规范如何制定，店面的尺寸大小和设计装潢等等。”

不难发现，自普凯投资后，小肥羊立即从700多家店削减到300多家，再逐步抓仿冒的店面，“之后这300多家店就相当规范了”。不仅如此，小肥羊还将300多家店内表现优秀的直接收购成了直营店。

走在“大部队”前面

事实上，无论是投太阳能还是餐饮，普凯都走在“大部队”的前面。在尚德成功上市后的短短一年多内，就有各路资本蜂拥而至，使国内的太阳能企业掀起一股海外上市热潮。如今，在各家基金为投资连锁餐饮业挤破头时，普凯已坐享小肥羊上市的盛宴。

这种“超前”的眼光确实是姚继平值得骄傲的地方，他要归功于普凯奉行的“差异化”战略。普凯从来不跟太多人跟进的项目，不仅如此，“当普凯投了一个行业后，太多基金一窝蜂拥进去，我们也就谨慎退了。”

在天津和武汉的房产项目上，姚继平便独辟了一条蹊径。

从去年起，姚继平开始在地产业掘金。

这一次，他把目光瞄准了二线城市。

“如今的住宅压力日益明显，一线城市趋于饱和，二、三线城市的发展空间更大。这些地区的房价还处于较低的阶段，虽然推动其发展的时间比较久，但是在需求上这些城市是不弱的。”姚继平这样解释他选择二线城市的原因。在他眼里，天津和武汉是交通枢纽，近几年的发展相当快速，投资人应该“把投资眼光放宽放远，不要总盯着热门城市，就会发现很多好的发展项目”。

去年5月，普凯与天津永泰红集团宣布共同开发“领世郡”这一大型住宅项目，9月，普凯与香港鹏程集团的全资子公司共同建立一家合资公司，开发位于湖北省武汉市江汉区建设大道综合性房地产项目。

在地产项目的选择上，姚继平“喜欢看新的开发区”，而不是已经成熟的地段。因为“政府已经花了很多时间建设开发区，周边设施也已经很完备，这个时候开发商进来开发，潜力就更大”。在他眼里，天津的领世郡就相当于当初上海的虹桥，基本上是完整的开发区，“所有公共设施都很现代化，也很符合目前的生活品质要求”。

令人不解的是，受房价宏观调控的影响，不少投资人一度将目光转向了商业地产，普凯为何要特立独行地选择住宅项目？

对此，姚继平似乎并不担心调控。因为“无论政府如何调控，最终目的是要将地产开发导向正途”，因此普凯只要结合政策和自身优势“制订出有质量的方案就行”。

他认为，相对于住宅投资，商业地产对于投资的要求过高。

“住宅才是目前发展中最重要的一环，而商业地产的前期投入很大，需要很长的周期，这对普凯这样的新基金来说并不适合。事实上，住宅的回报要高过商业地产的回报。”普凯的另一层考虑是，“专投住宅区也与政府希望改善人民生活的政策契合。”

与凯雷、摩根士丹利等老牌基金不同，普凯选择与当地开发商共同开发项目，每个项目的投资金额在3000万美元左右，而不是买断开发商已经建好的楼盘，再高价卖出。

获利退出的前提，协助企业成长

近两年受到A股的影响，私募股权市场的竞争尤为激烈，从而造成PE间互相抬价的现象。

姚继平记得，在前两年和企业家谈判时，市盈率一般都在4到5倍，去年有的企业一开口就是10倍以上，有的甚至达到16倍。在他看来，这无疑是一种比较畸形的发展。

“从2007年起，企业和基金对赌的意愿就非常浓厚，就是你敢出这么高的价格我就敢买，但前提是你要保障利润。企业一开始就把价格升得很高，但我赌你上市之后倍数一定会更高。”姚继平发现，尽管这种做法急功近利，但由于市场太火爆，使大家看不到太多失败的案例，看到的都是很多倍的回报，于是，很多人“被这个现象迷惑住了”。

这种特定时间点下的高回报在他看来并不是正常现象，追求快钱的效应和攀比的心理也使得PE失去了最初的精神。

事实上，PE投资最大的目的是使一个“在市场和产品上都有一些优势的企业借助资本市场上的资源和运作得以更快速地掌握市场”，而不是催促企业赶快上市后退出，因为“时间越短，绝对金额拿回来的就越少。对于一个长期的私募股权基金来讲，它的目标绝对不是这样。”

因此，姚继平坚称，目前的过热现象只是暂时的，PE的精神决不是寻求暴利，而是积极参与企业管理，协助企业做得更强。

“普凯从不追求暴利。”他说。普凯看重一家公司是因为它有很好的产品、管理团队，以及对市场清楚的掌握。在这种情况下，借助资本和对这个行业的了解，普凯能够规范公司的管理，帮助公司创造品牌，开发出更多的销售渠道等。

“这些工作不是半年就能完成的，更不是马上上市就能做完的。所以我们希望能有一段运作的时间，可能是两三年，我们融入到管理团队中，协助他们把企业做得更强以后，才去上市。”姚继平表示。上市之后，普凯通过适当的管道离开，整个投资可能要持续五到六年。在他眼里，只有这样的企业才比较健康，在公开市场上运作的时候才能显现出价值，同时具备了一定的实力继续往前走。

在选择企业时，姚继平始终保持清醒的头脑，他认为，无论行业本身有多么热，无论是否会获得五六倍的回报，如果企业自身没有亮点，他决不会投资。不仅如此，企业眼前的竞争优势并不代表永久的竞争优势，关键要看“这个优势能否长期地维持公司的成长”，如果不是，“那么公司是否有后备能力去维持这种发展”，比如强大的研发团队等。只有这样优质的公司，上市后才“不会过多地受到市场波动的影响”。

优秀的管理团队也是姚继平相当看重的。但这种优秀并非指高学历，而是要有“随时追求卓越、永远追求新观念，不怕尝试和失败”的思想。显然，一个企业做到上亿的利润不能只靠企业家一个人，如果他不能接受新的资讯和理念，企业便无法获得永续发展。在这一点上，姚继平希望能扮演一个积极主动的投资人，一位在董事会上能够发声的董事。于是，在投资对象的选择上，他非常看重与管理团队的沟通，尽职调查时也会仔细考察这个方面。

“小肥羊的管理团队就是非常开放的经营者，他们愿意接受和尝试所有的建议。”姚继平告诉记者，“反之，如果对方只是要我们的钱，而我们无法贡献长处，这样的团队我们就会很慎重的考虑。换句话说，我不是进来就想走的，而是想在几年内从旁协助公司，和公司一起成长。”

姚继平个人经常花很多时间帮助投资企业面试CEO和CFO，聘请专业的技术顾问，同时还帮助克缇在海外设研发中心，协助浙江天能做路演等，而这些都是“普凯主动去做的，所有费用都不用企业去负担”。

在投资一家风能设备公司时，姚继平了解到印度的风能工业发展非常快，是一个很好的市场，便鼓励企业扩张到印度去。于是，他帮助企业参加印度的展览，写信促成双方的往来参观等。

“对于每一个项目，我都会仔细考虑能帮这家企业做些什么，当我们发现都没办法贡献什么力量的时候，我们不会去投资，因为仅做财务投资并不是我们的风格。”姚继平称。