我国股票市场的价格一直高于国际成熟市场的平均水平，换言之，按照国际资本市场的标准，我国股票市场一直存在泡沫。如何解释这种现象？股市泡沫还会一直存在吗？对这些问题的解释不仅可以对市场建设具有参考意义，对投资决策同样很有意义。

“三维互动模型”：中国式解释框架

要搞清我国股市的泡沫产生机理，必须从参与股市的主体上找原因。参与我国股票市场的主体有三个：政府、机构投资者和散户投资者。这三者之间的行为互动形成了我国资本市场的泡沫，我们不妨称之为“三维互动模型”。

从辨证的历史的角度分析，我国股市是由政府强行启动的，是典型的外生成长模式，政府的干预是不可避免的。但政府过多地考虑自己的短期目标，就会使股票市场偏离资源配置这一根本目标。

为了达到股市为国企改革服务的目标，就有动机纵容各种伪装上市和股票操纵行为，因为很多国企无法达到上市的标准，同样，如果市场没有操纵，国企上市无法卖到一个好价钱。广大投资者在同政府博弈的过程中逐渐领悟了政府的决策意图和规律。他们视政策为市场好坏的风向标，当股市低迷时政府一定会出台利好政策，同时放松对市场的监管，于是市场中的投资者便心领神会，又重新开始进入市场，股市重新活跃起来。1994年至2002年，政府六次出台利好政策干预股市下跌，形成六个“政策底”(股市的高点和低点都对应着相应的政策业内称为“政策底”和“政策顶”)。

因为存在一些政府对股票价格的干预情况，使投资者对股市风险产生了麻痹心理，股市的风险溢价被扭曲、降低，股市的正常价格形成机制无法发挥作用。

在股市运行过程中，政府不仅调控指数，而且不断地将优质的国有资产注入到亏损的上市公司中去，给股票投资者形成了特殊的心理预期，认为上市公司的经营风险可以忽略不计，上市公司亏损了会有政府出面重组。“中关村重组琼民源”和“都市股份重组农垦商社”及“海通证券借壳都市股份”案例都是政府出面挽救上市公司的典型。政府对股票市场的深度干预的结果必将使国家的信用与股市的风险紧紧地栓在了一起(这一点同改革前的国有银行体系十分相似)，使股市的泡沫风险得不到及时释放。很多垃圾股市值依然很高，其根本原因就是投资者有重组预期，都寄希望政府来重组这些公司，从而导致垃圾股与绩优股股价差异不大的奇特现象，这是我国股市所独有的，这一独有现象的存在恰好是我国政府过度干预股市的最好证据。

机构的一些错误模式

机构投资者的行为扭曲是我国股价容易出现泡沫的又一重要原因。

按照一般常识，机构投资者比散户投资者的投资行为理性，因为机构投资者都是专家理财，投资决策的程序一般比较科学。但我国的机构投资者比较特殊，这些特殊性导致了我国机构投资者的理性投资的优势并没有充分得到发挥。